Atlantik AM - Ani v červenci se realitním společnostem příliš nevedlo

Vladimír Urbánek, 3.8.2007

Tržní analytici se pomalu začínají zamýšlet nad dalšími poklesy cen realitních společností, k důvodům minulého poklesu se ještě přidaly obavy z dalšího vývoje na rizikovějších typech aktiv. Další pád v současnosti více souvisí s korekcí na akciových trzích a vyšším kreditním rizikem.

Hlavní realitní trhy ani minulý měsíc nezaznamenaly obrat. Ztráty z června se ještě prohloubily, v Evropě a Spojených státech trh ztratil více než 7,0 %, když se na prohloubení negativního sentimentu nejvíce podílela korekce a hromadné prodeje na trzích s akciemi. Letos se přitom nejvíce dařilo japonským realitám, které se jako jediný vyspělý trh mohou pochlubit kladným výnosem od počátku letošního roku. Japonská centrální banka ponechala sazby na nízkých úrovních, díky tomu se na tomto trhu tolik neprojevil negativní sentiment. Japonským J-Reits navíc napomáhá růst cen nemovitostí v hlavních metropolích (Tokyo: letos +13 % proti růstu o 3,5 % v roce 2006).

Hlavní sledované indexy (v lokální měně):

	31.7.2007	1 měsíc	rok 2007	1 rok	rok 2006
Evropa (EPRA Index)	3 201,11	-7,29 %	-16,96 %	2,98 %	49,36 %
USA (EPRA/NAREIT Index)	8 424,63	-7,80 %	-13,23 %	0,40 %	35,06 %
Japonsko (EPRA Index)	2 099,38	-8,66 %	5,47 %	29,39 %	24,27 %
Eastern Europe (GPR Index)	115,31	-12,59 %	-11,33 %	5,54 %	30,05 %

Zdroj: Bloomberg, AAM

Na měsíc červenec nebudou investoři vzpomínat právě nejradši. Prodejní náladu z předchozích měsíců ještě umocnila korekce na akciových trzích. Pokud někteří analytici před měsícem hovořily o výrazné korekci, dnes se dokonce objevují úvahy o změně trendu. Přitom očekávání budoucích zisků se u jednotlivých společností významněji nezměnila. Na trh tak v současnosti působí tři základní faktory: hrozba vyšších úrokových sazeb, odliv investic z rizikovějších typů aktiv a vyšší kreditní riziko spojené s krizí na americkém hypotečním trhu.

První důvod sehrál důležitou roli v květnu a červnu, zlepšující se výhledy budoucího vývoje evropské i americké ekonomiky a obavy z vyšší inflace způsobily růst výnosů na dluhopisových trzích. Vyšší výnosy odrážejí hrozbu růstu úrokových sazeb, to znamená vyšší budoucí náklady při získávání kapitálu. Růst výnosů na trzích s dluhopisy se dále odráží v ocenění jednotlivých společností, a to poklesem očekávaného čistého obchodního jmění (NAV). Pokud vám také výnosy na dluhopisových trzích přináší více než dividendové příjmy z investic na realitním trhu, je pro vás tato investice jednoznačně výhodnější především proto, že s sebou přináší nižší rizika. Zvyšující se reálné výnosy na trzích proto vedly k prodejům realitních trustů.

Další dva důvody jsou pozdějšího data, a do jisté míry spolu tak trochu souvisí. Korekce na akciových trzích byla totiž reakcí na zhoršující se situaci kolem amerického trhu s rezidenčními nemovitostmi. Ratingové agentury houfně snižují ohodnocení papírů krytých druhořadými hypotékami, zhoršující se investiční rating vede k poklesu cen těchto papírů, čímž se rozšiřuje cenové rozpětí mezi tím, co je dobré a tím co ne. Objevují se první společnosti, které na poklesu cen amerických rezidencí participovaly. Ve Spojených státech totálně prodělaly dva hedge fondy společnosti Bear Stearns a také evropské bankovní instituce hlásí první ztráty (viz IKB Industriebank). Obavy z dalšího vývoje vedou investory do klidnějších vod dluhopisových trhů, realitní společnosti ztrácí na cenách díky zvyšující se averzi k riziku.

Regionální vývoj v Evropě (v EUR):

Subindexy indexu EPRA	31.7.2007	1 měsíc	rok 2007	1 rok	rok 2006
Belgie	2 060,38	-4,57 %	-7,15 %	1,73 %	17,45 %
Francie	4 567,22	-5,98 %	-8,41 %	21,07 %	67,40 %
Holandsko	3 273,43	-9,28 %	-10,13 %	7,23 %	41,43 %
Švédsko	4 479,68	-2,07 %	-11,50 %	13,11 %	41,32 %
Španělsko	5 311,21	-5,52 %	-18,51 %	-24,94 %	28,41 %
Velká Británie	2 803,89	-6,85 %	-23,01 %	-3,57 %	50,89 %
Německo	1 336,10	-9,68 %	-23,72 %	-10,80 %	53,52 %

Zdroj: Bloomberg, AAM

Při bližším pohledu na evropský kontinent vidíme, že se korekce na rizikových typech aktiv podepsala napříč všemi státy. Nejvíce investoři prodávali německé a holandské trusty, celkově evropské reality underperformovaly dluhopisové i akciové trhy. Fundamentálně se však ani v období minulého měsíce mnoho nezměnilo. Ocenění zůstávají stabilní, domníváme se, že v průběhu této korekce byla v cenách titulů více než zohledněna vyšší nákladovost díky růstu úrokových sazeb. Mnohé společnosti se po tříměsíčním poklesu cen dokonce obchodují s diskontem (tržní cena je níže než čisté obchodní jmění), přitom ještě v polovině loňského roku se jejich cena pohybovala až 40 % nad hodnotou NAV.